چکیده:
نوسان نرخ ارز بهمنزله یکی از منابع عدم اطمینان، سرمایهگذار را در معرض ریسک قرار میدهد. انتظار میرود سرمایهگذاران برای تحمل ریسک نوسان نرخ ارز، بازده بالاتری طلب کنند؛ اما برخی شواهد تجربی نشاندهنده عدم قیمتگذاری ریسک نوسان نرخ ارز است. تاییدنشدن رابطه ریسک نوسان نرخ ارز و بازده موردانتظار نشاندهنده نوعی خلاف قاعده با عنوان «معمای ریسک ارز» است. برخی شواهد تجربی نشان میدهد دلیل عدم قیمتگذاری ریسک نوسان نرخ ارز آن است که از تغییرات همزمان نرخ ارز استفاده شده است؛ اما اگر از تغییرات پایدار نرخ ارز (که متغیر حالت و ریسک درماندگی مالی است) استفاده شود، ریسک نوسان نرخ ارز قیمتگذاری میشود. هدف پژوهش حاضر، آزمون تغییرات پایدار نرخ ارز بهمنزله متغیر حالت و ریسک درماندگی مالی در بورس اوراق بهادار تهران برای توضیح معمای ریسک نوسان نرخ ارز است. در این پژوهش صرف ریسک تغییرات پایدار نرخ ارز با استفاده از رویکرد سبد ردیاب، محاسبه و قیمتگذاری آن آزمون شده است. برای این منظور، نمونهای متشکل از حدود 160 شرکت پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران در بازه زمانی 1384 تا 1394 بررسی شده است. برای آزمون قیمتگذاری ریسک نوسان نرخ ارز بر مبنای تغییرات پایدار نرخ ارز از روش رگرسیون سری زمانی استفاده شده است. نتایج بهدستآمده نشان میدهد ریسک نوسان نرخ ارز در بورس اوراق بهادار تهران براساس تغییرات پایدار سالانه قیمتگذاری شده است؛ بنابراین، معمای ریسک نوسان نرخ ارز با درنظرگرفتن تغییرات پایدار بهجای تغییرات همزمان توضیح داده شده است.
exchange rate as a source of uncertainty exposes investors to some kind of risk. When investors are exposure to exchange risk, it’s expected that investors expect higher return but some empirical evidences show that exchange risk is not priced. Since the exchange rate risk and stock returns are not correlated, we face some kind of anomaly that it is called “exposure risk” in the exchange-rate literature. Some evidences indicate, we can’t price exchange-rate risk because of using contemporaneous exchange-rate movements. This evidences state that persistent exchange-rate movements is a state variable and a financial distress risk and if we use persistent exchange-rate movements instead of contemporaneous exchange-rate movements then we can see that exchange-rate risk is priced. The purpose of this research is to test exchange-rate risk, as a state and financial distress risk variable, pricing in the Tehran security exchange to find a solution for exposure puzzle. In this research we calculate exchange-rate risk premium by “tracking portfolio” approach and then we test its pricing. For this purpose, we chose a sample with about 160 firms in Tehran security exchange in the period of 1384 to 1394. To survey our hypothesis, we use time series regression. The results show that persistent exchange-rate risk is priced in Tehran security exchange. So if we use persistent exchange-rate movements instead of contemporaneous exchange-rate movements, we can solve exposure puzzle.
خلاصه ماشینی:
Keywords: Exposure Puzzle, Financial Distress Risk, Persistent Exchange Rate Volatility, State Variable, Tracking Portfolio Approach تغییر پایدار نرخ ارز؛ متغیر حالت و ریسک درماندگی؟ مريم دولو 1، مهدي داوري 2* 1- استادیار، گروه مدیریت مالی و حسابداری، دانشکدۀ مدیریت و حسابداری، دانشگاه شهید بهشتی، تهران، ایران m_davallou@sbu.
با توجه به اینکه نوسانهای نرخ ارز ممکن است سبب تغییر سود شرکت شود و آن را در معرض ریسک قرار دهد، اخبار مربوط به نوسانهای آتی نرخ ارز با Persistent exchange-rate Movements Du الگوی قیمتگذاری داراییهای سرمایهای بیندورهای (ICAPM) توسط مرتون (1973) برای درنظرگرفتن بُعد چنددورهای تعادل بازارهای مالی توسعه یافت.
Merton Inter-temporal International Capital Asset Pricing Model Solnik Sercu Adler & Dumas Chan & Chen Fama & French Kapadia Purchasing-Power Parity تغییرات بازده سهام را تبیین کند ]17[؛ با این حال، برخی شواهد تجربی نظیر جورین 1 (1991)، دولد 2 و همکاران (2012) و دو (2014) نشاندهندۀ عدمقیمتگذاری ریسک نوسان نرخ ارز است.
اگر تغییرات پایدار نرخ ارز بتواند شرکت را دچار بحران مالی کند، اخبار مربوط به تغییرات آتی نرخ ارز باید متغیر حالت بازده سه Jorion Dolde Exposure puzzle Khoo Bartov & Bodnar Wong Chow Allayannis Bartram Francis Chowdhry & Howe Lamont تغییرات یک متغیر زمانی پایدار است که تغییرات امروز متغیر تأثیر معناداری بر تغییرات تعداد زیادی از دورههای بعدی آن داشته باشد ]18[.
او نشان میدهد نرخ ارز با بازده سهام شرکتهای پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران همبستگی منفی د Hughen & Beyer Mozumder روش پژوهش برای آزمون فرضیهها مبنی بر اینکه تغییرات پایدار نرخ ارز، متغیر حالت و ریسک بحران مالی است، چهار الگوی قیمتگذاری با یکدیگر مقایسه میشود.