چکیده:
هر سرمایه گذار با هدف کسب نرخ بازده مورد انتظار اقدام به سرمایه گذاری می کند و هدف وی کسب بیشترین بازده از سرمایه گذاری خود می باشد؛ اما با توجه به این اصل اقتصاد مالی که به طور معمول بازده با ریسک رابطه ای مثبت دارد، لذا کسب هر میزان بازده ای بیشتر از نرخ بازده بدون ریسک، با مقداری ریسک همراه است که معمولا با افزایش بازده این ریسک نیز افزایش می یابد. در این راستا دست یابی به بهترین رویه های اندازه گیری ریسک در هر بازاری می تواند برای سرمایه گذاران و سیاست گذاران بسیار مفید فایده باشد. این تحقیق در صدد آن است که بهترین رویه های اندازه گیری ریسک را در بازار ایران به دست آورد. در این راستا مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه گذاری ساده با مدل هایی که در آنها عدم تقارن در توزیع بازدهی دارایی ها در نظر گرفته شده است مورد مقایسه قرار می گیرد. با بررسی و مقایسه بیست شرکت از شرکت های پر معامله بورس اوراق بهادار تهران در بازه زمانی-فروردین ۱۳۸۵ تا پایان اسفند ۱۳۹۰- که به صورت ماهانه مورد آزمون قرار گرفت این نتیجه به دست آمد که در دوره مورد بررسی، مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای(CAPM)، مدل مناسب تری از مدل های تغییرات بخش پایین تر قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای (LPM-CAPM) و مدل واکنش نامتقارن (ARM) در بازار بورس ایران است.
In any market، knowing the best method of measuring risk can be very useful for investors and policymakers. In this regard، twenty of best seller corporations of Tehran Stock Exchange (TSE) were studied using monthly historical data (from April 2004 to March 2011). Several variations of the capital asset pricing model (CAPM)، such as Lower Partial Moment-Capital Asset Pricing Model (LPM-CAPM)، Asymmetric Response Model (ARM)، and traditional CAPM were empirically tested. The results show that the traditional Capital Asset Pricing Model is the best model at the present period.
Theoretical Framework: A plethora of empirical tests of the CAPM that implicitly assume the mean-variance based preference of the investors have been performed. However، statistical tractability of mean-variance analysis based on multivariate normality is a more important consideration in the development of the theory than the explicit recognition of investor preferences. Beginning from about the last quarter of the twentieth century، alternative theories based on different perceptions of systematic risk have challenged the dominance of the mean-variance notion of risk-return relationship. The most prominent of these is the asset pricing theory which recognizes risk as the deviation below a target rate of return. Downside risk measures and the associated asset pricing models are motivated by economic and statistical considerations; investor psychology is consistent with asymmetric treatment of the variations in the returns and empirical return distributions appear to be non-normal. Bawa and Lindenberg (1977) developed an asset pricing model، which we refer to as the mean-lower partial moment (MLPM) model، based on downside risk. In the MLPM model، risk is defined as the deviation below the risk-free rate. For normal and student-t-distributions of returns، the MLPM model reduces to the conventional CAPM. In the MLPM model، the downside beta simply replaces the CAPM beta. Bawa and Lindenberg (1977) argue that their model explains the data at least as well as the CAPM does. Harlow and Rao (1989) developed an asset pricing model in the downside framework that is more general in that the risk is defined as the deviation below an arbitrary target rate.
Methodology: Twenty of best seller corporations of Tehran Stock Exchange (TSE) were studied using monthly historical data (from April 2004 to March 2011). Several variations of the capital asset pricing model (CAPM)، such as Lower Partial Moment-Capital Asset Pricing Model (LPM-CAPM)، Asymmetric Response Model (ARM) and traditional CAPM، were empirically tested.
Results and Discussion: The results show that، traditional Capital Asset Pricing Model، is better than Lower Partial Moment-Capital Asset Pricing Model (LPM-CAPM) and Asymmetric Response Model (ARM) in our selected period (from April 2004 to March 2011).
Conclusions and Suggestions: The results show that despite some empirical tests in recent years، it seems that by using long samples، traditional CAPM model could be a reliable test. Finally، authors suggest that to achieve more reliable results in CAPM models، researchers have to consider environmental conditions to use the best model.
خلاصه ماشینی:
در اين راستا سه مورد از بهترين مدلهاي مبتني بر بـازده سـرمايه گـذاري-شـامل مـدل قيمـت گـذاري دارايـيهـاي سـرمايه اي (CAPM)، مـدل تغييـرات بخـش پـايين تـر قيمـت گـذاري ________________________________________________________________ 1 - Capital Asset-Pricing Model(CAPM) ٢ -به طور مثال هاروي نشان داد بتاهاي برآورد شده در بازار کشورهاي در حال توسعه براي تشريح هزينه سـرمايه بـالا در ايـن بازارها بسيار ضعيف عمل ميکنند، اين نتيجه گيري در تحقيقات بعدي نيز تأييد شد.
) تئوري مدرن پرتفوي نشان ميدهد که از طريق تنوع بخشي ميتوان ريسک غير سيستماتيک را ________________________________________________________________ 1-Capital Asset-Pricing Model از بين برد ولي مشکل اساسي اين است که حتي با تنوع سازي معادل بازار هـم نمـيتـوان ريسـک سيستماتيک را از حذف کرد؛ به عبارت ديگر اگر پرتفوي شما متشکل از تمام سهام بازار هم باشد بــاز هــم ريســک سيســتماتيک وجــود دارد.
پس از آن باوا و ليندنبرگ(١٩٧٧,Lindenberg &Bawa ) در شرايط نامتقارن بـازار تغييـرات تدريجي رو به پايين ٣ را مورد بررسي قرار دادند و به اين نتيجـه دسـت يافتنـد کـه بـا بکـارگيري تغييرات تدريجي رو به پايين ، بهتر ميتوان به ريسک دارايي مستقلي دست يافت ( & Ang, Chen ٢٠٠٢,Xing).
________________________________________________________________ 1-Down side risk 2-Associated asset-pricing 3-Lower Partial Moment (رجوع شود به تصویر صفحه) هوميفار و گردي(١٩٩٠,Graddy &Homaifar ) رابطـه ميـان بتـاي نـامطلوب و نـرخ بـازدهي هدف را مورد بررسي قرار دادند و بـه ايـن نتيجـه رسـيدند کـه سـطح دوم مـدل LPM-CAPMدر صورتي که نرخ بـازدهي هـدف متفـاوت از بـازدهي بـدون ريسـک باشـد، معيـار تـورش داري از ريســک سيســتماتيک را ارائــه مــيکنــد.