چکیده:
در این مقاله پس از معرفی و تبیین مبانی نظری معمای صرف سهام، به بررسی توانایی مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای مبتنی بر مصرف با استفاده از مطلوبیت بازگشتی به کمک داده های بورس اوراق بهادار تهران طی سالهای 1367- 1393 با استفاده از روش GMM پرداخته شده است. نتایج حاصل از تحقیق گویای آن است که علاوه بر شواهد تجربی، مقدار پارامتر برآوردی ضریب ریسک گریزی نسبی در معادله اویلر مربوط به مدل CCAPM در کمترین حالت معادل07/ 22 بوده که وجود معمای صرف سهام را تایید می نماید. پس از تعدیل مدل فوق با استفاده از تابع مطلوبیت بازگشتی و جداسازی ضریب ریسک گریزی نسبی و کشش جانشینی بین دوره ای ، مقادیر به دست آمده برای این دو پارامتر به ترتیب برابر با 3/ 0 و 45/ 1حاصل گردید. با توجه به اختلاف قابل توجه و و نیز کاهش چشمگیر ، می توان توانایی تعدیل مدل CCAPM مبتنی بر تابع مطلوبیت بازگشتی در حل معمای صرف سهام برای بازار بورس اوراق بهادار ایران را نتیجه گرفت.
Several models have been proposed to explain the relationship between risk and return on capital assets, among which the most important are the use of the CCAPM model. The inadequacy of the power utility function used in the model to explain the behavior of the observations, including the inability to solve the Risk Premium Puzzle, has led to an examination of the various methods and forms of other utility functions, among which the use of the proposed recursive utility functions By Epstein and Zin (1991).
In this article, after introducing and explaining the theoretical foundations of the Risk Premium Puzzle, we examine the ability of the model capital asset pricing based on consumption by using recursive utility with using Tehran Stock data for the years 1988- 2014 using the GMM method.
The results of the research show that, in addition to the empirical evidence, the estimated value of the relative risk aversion coefficient in the Euler equation related to the CCAPM model is at least equal to 22.07, which confirms the existence of the Risk Premium Puzzle. After adjusting the above model, using the recursive utility function and separating the relative risk-aversion coefficient and intertemporal substituation , the values obtained for these two parameters were 0.3 and 1.45, respectively. Considering the significant difference and also the significant decrease , the ability to adjustment the CCAPM model based on recursive utility function in solving the Risk Premium Puzzle for the stock market of Iran can be concluded.
خلاصه ماشینی:
این مدل دارای انعطاف کمی بوده و فرضیات کاملا٠ محدود کننده ای از جمله معکوس بودن ضریب ثابت ریسک گریزی نسبی(CRRA)٤ وکشش ثابت جانشینی بین دوره ای( EIS)٥ و عدم امکان جداسازی آنها از یکدیگر، برای تبیین ارتباط میان بازده ها و مصرف در نظر می گیرد و تنها زمانی می تواند با سطوح مشاهده شده از رشد مصرف و بازده دارایی ها تطبیق داده شود که ضریب ریسک گریز نسبی (قیمت ریسک ) سرمایه گذار، به صورت غیرقابل توجیهی بزرگ باشد.
مطلوبیت بازگشتی تعمیم های مهم بالقوه ای از مدل مطلوبیت استاندارد به کار رفته در مدل پایه قیمت گذاری دارایی مبتنی بر 1 - Consumption-based Capital Asset Pricing Model 2 - Lucas and Breeden 3 - time-separable power Utility Function 4 -Constant Coefficient of Relative Risk Aversion 5 -Elasticity of Intertemporal Substitution 6 - Risk Premium 7 - Risk Premium Puzzle 8 - Mehra and Prescott 9 - Epstein and Zin مصرف ، ارائه می دهدکه شاخص ترین آن درجه انعطاف پذیری بیشتر نسبت به ریسک و جانشینی بین دوره ای می باشد.
لذا در این پژوهش ، برآنیم برای تبیین ارتباط میان بازده و ریسک و قیمت گذاری دارایی های سرمایه برای بازار مالی ایران با معرفی کلاسی از ترجیحات بازگشتی Epstein-Zin که امکان جداسازی ضرایب ریسک گریزی نسبی وکشش جانشینی بین دوره ای را فراهم می آورد و با استفاده از روش گشتاورهای تعمیم یافته (GMM)،١ به تخمین پارامترهای مورد نظر پرداخته و توانایی این مدل برای حل معمای صرف سهام را برای داده های سالیانه بازار بورس اوراق بهادار ایران طی سال های ١٣٦٧-١٣٩٣ مورد بررسی قرار می دهیم .